DCM – Rủi ro từ chính sách giá khí chưa rõ ràng

• Công ty mẹ PVN đảm bảo ROE mảng ure của DCM đạt 12% trong giai đoạn2015-18, giúp hạn chế ảnh hưởng từ các diễn biến bất lợi trên thị  rường.
• Kỳ vọng thay đổi chính sách thuế GTGT của Việt Nam có hiệu lực từ 2019 có thể giúp biên LNG của DCM tăng 3-4%.
• Tuy nhiên, chính sách giá khí chưa rõ ràng trong năm 2019 là rủi ro chính có thể làm giảm bớt tác động tích cực từ sự thay đổi chính sách thuế GTGT.
• Tái phát hành báo cáo lần đầu với khuyến nghị Nắm giữ.

Hưởng lợi từ chính sách hỗ trợ giá khí trong năm 2018…

Tập đoàn Dầu khí Việt Nam, công ty mẹ của DCM (PVN, Chưa NY) đảm bảo ROE bìnhquân mảng ure đạt 12% trong giai đoạn 2015-18 thông qua điều chỉnh giá khí bán choDCM. Chúng tôi cho rằng DCM có lợi thế từ chính sách này trong năm 2018, với lợinhuận (LN) ròng dự báo đạt 642 tỷ đồng, chỉ tăng 0,6% so với cùng kỳ nhưng vẫn tíchcực hơn tăng trưởng LN cùng kỳ của DPM (-6% yoy, theo ước tính của chúng tôi).

…nhưng LN sẽ giảm trong năm 2019 do thay đổi chính sách giá khí

Theo chúng tôi, lợi nhuận ròng của DCM có thể giảm mạnh trong năm 2019 do chính sách hỗ trợ giá khí từ PVN hết hiệu lực và giá khí đầu vào của DCM chuyển sang cơ chế giá thị trường như DPM hiện nay. Kịch bản cơ sở của chúng tôi là giá khí đầu vào của DCM năm 2019 sẽ thấp hơn 20% so với DPM, vì chúng tôi cho rằng DCM vẫn sẽ được hưởng chính sách ưu đãi nhất định từ PVN cho đến khi nhà máy Cà Mau hết khấu hao và công ty trả hết nợ vay xây dựng nhà máy. Mặc dù vậy, LN ròng 2019 dự báo vẫn giảm đến 92,6%.

Thay đổi chính sách thuế GTGT có thể hỗ trợ tâm lý nhà đầu tư

Do phân bón hiện được xếp vào mặt hàng miễn thuế GTGT nên các nhà sản xuất phải ghi nhận phần thuế GTGT đầu vào trong giá vốn hàng bán. Đề xuất thay đổi chính sách thuế GTGT đưa phân bón vào mặt hàng chịu thuế có thể giúp các doanh nghiệp phân bón tiết kiệm chi phí sản xuất thông qua khấu trừ thuế GTGT đầu vào, ước tính ở mức 300 tỷ đồng trong năm 2019 đối với DCM, tương ứng với mức tăng biên LNG 3-4%. Chúng tôi kỳ vọng thay đổi này trong chính sách thuế GTGT sẽ có hiệu lực từ năm 2019.

Tái phát hành báo cáo lần đầu với khuyến nghị Nắm giữ

P/E dự phóng 2018 của DCM ở mức khá hợp lý 8,5x, nhưng P/E 2019 tăng vọt lên 114,9x do EPS 2019 dự báo giảm do chính sách giá khí ưu đãi hết hiệu lực, chi phí khấu hao và lãi vay tăng do nhà máy NPK mới. Chúng tôi đưa ra giá mục tiêu VND9,700 dựa trên phương pháp DCF kết hợp hệ số P/E và P/B, phản ánh dự báo lợi nhuận giảm trong 2019, nhưng dòng tiền tự do vẫn tích cực, tỷ suất cổ tức ổn định và khả năng chính sách thuế có hiệu lực từ 2019. Động lực tăng giá bao gồm chính sách giá khí tích cực hơn dự phóng và giá ure tăng mạnh hơn. Rủi ro giảm giá chính bao gồm chính sách giá khí không thuận lợi, giá dầu tiếp tục tăng và thời tiết khó khăn.

Xem báo cáo chi tiết tại ĐÂY